上半年服装终端零售未见好转，预计下半年好于上半年
在服装终端消费方面，2013年上半年仍延续了2012年较为疲软的态势。截至2013年5月，服装类消费零售累计同比11.1%，低于2012年同期15.4%的水平。但从百家重点零售企业的数据可以看到，尽管2013年上半年服装零售额增长水平仍低于去年同期，但主要是价格因素的影响;且伴随价格同比增速放缓，带动了零售量的增长好于去年同期。由于下半年是消费旺季，同时伴随着更多的促销计划，预计2013年下半年量增将继保持良好态势，整体服装销售情况预计好于上半年。
上市公司中报业绩继续放缓，但直营型公司率先改善
受抑于终端消费放缓，品牌服装上市公司2013年业绩将继续承压，中报业绩增速仍在放缓通道中。预计中报业绩增速在20-30%区间的有搜于特、华斯股份和富安娜;预计业绩增速在10-20%区间的有朗姿股份、卡奴迪路、兴业科技和嘉麟杰;预计业绩增速在10%以下的公司有罗莱家纺和奥康国际。
我们认为直营型公司先于加盟型公司改善和转型。加盟型的品牌由于多依赖加盟渠道，而加盟商则会因为大环境变化而出现剧烈波动，在当前消费环境不振的背景下，加盟商则表现为信心受挫，流动性紧张，订货意愿降低。而直营型品牌则由于对市场变化更敏感，渠道掌控力更强，反应更快，政策响应更及时，因而经营会更加稳健，风险较低。因此，我们可以发现直营型的业绩会表现得更为稳健。
在资产质量方面，直营型公司也更早的出现了改善迹象。由于加盟型的品牌公司的销售库存多积累在渠道之中，从而使得加盟型品牌的存货周转较快;但加盟商库存积压，资金紧张，会要求延长信用期限，致应收款项周转变慢。而直营型则由于存货多在本体系内流转，因此存货周转会慢于加盟型，但信用期则应短于加盟型;更重要的是直营型品牌对市场变化更加敏感，可及时调整政策，且贯彻力度更大，因此直营型的环境适应性更强，灵活性更高，调整时间更短。我们发现，2013年后直营型公司的资产质量较加盟型品牌更早的得到改善。
推荐“空间大”、“冲击小”、“转型易”、“质量高”的标的
我们维持2013年中期策略观点，选取代表消费升级方向成长空间大、受国际品牌和网购冲击较小、具有直营优势更易转型、盈利能力和资产质量有所改善的标的:朗姿股份、富安娜、罗莱家纺和卡奴迪路。
朗姿股份:2012年营收增长33.6%，净利润则由于费用超预期而远低于收入增速，同比仅增10.9%，EPS1.16元。2013年费用控制、新高管团队加盟效果将逐渐体现，2013年业绩反转弹性大、确定性较高;同时直营比例不断增加，自建产能等举措利于公司转型保障未来成长的“质”和“量”。由于费用刚性和所得税优惠税率取消，加之天气原因，预计整体春装销售情况不理想，二季度业绩仍有一定的的压力。我们预计上半年营收增速20%左右，净利润增速10%左右，EPS0.78元;预计2013、2014年EPS分别为1.60、2.17元，“强烈推荐”评级。
富安娜:经营稳健、管理内功扎实的家纺龙头，具备中长期投资价值。公司直营占比较高，抗风险能力比较强，有利于维持比
较稳定的业绩。设计风格及品类的差异化将使其能够保持一定的客户粘性;2013年开始鼓励加盟商开大店，类宜家式的一站购物家居馆有利于提升家居类产品的占比及品牌影响力。加之2013年房地产销售情况良好，我们预计2013年中报有超预期的可能，营收增速10-15%，净利润增速有望超过20%，EPS0.54元;预计2013、2014年EPS分别为0.94和1.14元，“强烈推荐”评级。
罗莱家纺:家纺龙头仍将长期受益消费升级和城镇化，未来空间广阔。我们判断公司2012年业绩筑底，2013年逐季向好，业绩反转确定性较高，是家纺板块中弹性最大的标的。由于所得税率优惠取消，费用刚性及第一季度家纺消费比较平淡，一季度业绩增速仍然负增长;但伴随着费用严控效果逐步显现，我们预计二季度将实现正增长，2013年上半年业绩增速有望与去年同期持平，EPS0.48元;预计2013、2014年EPS分别为1.54和1.83元，“强烈推荐”评级。
卡奴迪路:国内高端男装龙头，每年120家左右的扩张速度保障业绩稳定增长。2013年有望在拓展自有品牌的基础上，加强国际品牌代理、尝试探索三线城市高端精品买手店、大力发展团购定制和港澳业务，业务多点开花将助推业绩仍将维持较快增长。我们预计2013年上半年收入增速30%左右，但由于上半年商场折扣较多影响毛利率，预计净利润增速15%左右，EPS0.49元;预计2013、2014年EPS分别为1.15和1.51元，“推荐”评级。
风险提示:终端消费进一步疲软，各品牌拓展及同店增长不及预期。
